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　　中國人壽資產(chǎn)管理公司今日發(fā)表專題報告指出，短期內(nèi)A股市場繼續(xù)下跌的空間已比較有限。經(jīng)過一段時期低位盤整，A股市場將進入長期健康發(fā)展軌道。對于堅持長期價值理念的投資者來說，目前市場狀況提供了中長期穩(wěn)步增加權益類資產(chǎn)配置的有利時機。

　　作為我國資本市場最大的機構(gòu)投資者，國壽資產(chǎn)認為，對中長期資金的投資來說，風險溢價是一個重要考慮因素。目前滬深300靜態(tài)PE、動態(tài)PE對應的風險溢價分別為1.53%和2.79%，表明A股市場已具備中長期投資價值。

　　國壽資產(chǎn)指出，股市技術反彈積累日益充分。去年10月以來，我國A股向下調(diào)整幅度已超過60%，部分權重股已跌去80%以上。統(tǒng)計顯示，1907年、1929年、1980年、2000年的美國股市、上世紀80年代末的日本股市以及亞洲金融危機期間的韓國股市回調(diào)，股市從最高點回調(diào)的平均幅度為60%左右，持續(xù)時間約2年。在我國經(jīng)濟平穩(wěn)快速增長趨勢未改、上市公司質(zhì)量明顯改善、“一保一控”的宏觀調(diào)控措施有利于股市穩(wěn)定發(fā)展的宏觀背景下，有理由相信，當前A股的回調(diào)已進入可長期投資區(qū)域，而且調(diào)整時間會有所縮短。

　　我國A股市場自去年10月16日沖高從6124.04點回落之后，經(jīng)歷了10個月的向下調(diào)整，到8月19日上證指數(shù)收報2344.47點，從最高點累計下跌60%以上；滬深300也由當時最高5891.72點，回落到8月19日的2348.47點，向下回調(diào)幅度60%。歷史上滬深兩市最大周成交額為17762.7億元(去年5月末)，上證指數(shù)處于最高點時周成交額為10562.88億元，上周成交額為2538.59億元，僅相當于最高周成交額的14.29%以及大盤最高點的24.03%。中國股市下一步如何走？以下通過分析影響中國股市中長期趨勢的五大因素，我們認為中國股市看好的趨勢明顯。

　　經(jīng)濟平穩(wěn)快速增長趨勢未改

　　股市有其自身的市場周期變化，但總體上會與國民經(jīng)濟密切相關。從中長期趨勢看，我國經(jīng)濟正處于穩(wěn)定快速增長期。首先讓我們看看中國經(jīng)濟增長和通脹趨勢。

　　從經(jīng)濟增長層面看，今年上半年，受國內(nèi)外諸多不利因素影響，我國經(jīng)濟增速有所放緩，上半年GDP同比增長10.4%，同比有所回落，但無論與歷史比，還是與國際比，仍然是處于較高的增長區(qū)間。目前，中國經(jīng)濟正在進入一個中長期合理的快速增長區(qū)域，中國經(jīng)濟穩(wěn)定、快速增長的基礎仍然很扎實。從上半年經(jīng)濟運行看，經(jīng)濟增長回落到合理區(qū)間也主要與出口增長放慢有關，今年以來順差的減少與前幾年順差大幅增長形成強烈對比。經(jīng)濟增長的“三駕馬車”中的投資和消費，卻保持了非常強勁的增長。今年1-7月，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增長27.3%，同比仍加快0.7個百分點；社會消費品零售額同比增長21.7%，同比加快6.2個百分點。盡管國際國內(nèi)存在不確定因素，但是穩(wěn)定的投資增長和快速的消費增長，將成為中國經(jīng)濟平穩(wěn)快速發(fā)展的重要力量。我們認為，2009年我國GDP仍將保持9%左右的高增長。

　　再看中國的通脹趨勢。去年下半年以來，我國持續(xù)物價上漲的壓力日益顯現(xiàn)，成為影響經(jīng)濟健康發(fā)展的重要因素之一。這次國內(nèi)通脹壓力的形成，既與國內(nèi)食品價格調(diào)整、自然災害等有關，更與全球范圍通脹上升有密切聯(lián)系，與其他新興市場國家高通脹相比，我國物價上漲的水平不算最高，而且控制通脹的政策效果非常明顯。

　　這次全球通脹爆發(fā)的主要原因在于：長期以來，主要發(fā)達國家采取寬松的貨幣政策，加上美元走弱，以及新興市場追求經(jīng)濟過快增長，產(chǎn)生不斷上漲的資源需求，推高了商品價格，并最終導致通貨膨脹的上升。然而，隨著近期全球石油和糧食等商品價格的大幅回落，商品的牛市將出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，預計未來一段時間全球通脹壓力將逐步減緩。我國通脹壓力已經(jīng)出現(xiàn)見頂回落的跡象，輸入性通脹壓力正在減弱。

　　此外，“后奧運”經(jīng)濟應該值得期待。盡管奧運會相關設施投資在我國固定資產(chǎn)投資中比例不大，但是，奧運會對于經(jīng)濟社會全方位的刺激作用不可低估。奧運會的成功舉辦，不僅提升民族精神，而且對于奧運倡導的綠色環(huán)保、科技主導、強化城市管理和提高服務質(zhì)量等理念，有利于我國經(jīng)濟的長期穩(wěn)定快速增長。此外，北京奧運會將進一步推進中國經(jīng)濟的全球化趨勢，這些將有利于中國經(jīng)濟長期穩(wěn)定快速增長。

　　市場估值吸引力日益顯現(xiàn)

　　我國A股市場經(jīng)歷了10個月的調(diào)整，股價指數(shù)總體上下跌60%以上，其吸引力正在顯現(xiàn)。第一，目前滬深300指數(shù)靜態(tài)PE為16.73倍，已經(jīng)接近歷史最低水平的14.43倍；上證綜指靜態(tài)PE為17.9倍，也接近歷史底部的16.5倍。從全球靜態(tài)PE對比來看，截至上周五標普500、英國富時100、日經(jīng)225靜態(tài)PE分別為26.16倍、11.21倍和16.67倍，滬深300的PE水平已經(jīng)與全球主要資本市場非常接近�？紤]到我國經(jīng)濟穩(wěn)定快速增長，我國股市PE具有較強的投資價值。

　　第二，目前滬深300動態(tài)PE為13.82倍，明顯低于歷史均值的19.53倍。也低于標普500、納斯達克和日經(jīng)225的15.28倍、22.41倍和16.93倍，與新興市場也已經(jīng)十分接近。考慮中國經(jīng)濟增速仍將遠高于成熟經(jīng)濟體和大多數(shù)新興經(jīng)濟體，A股估值水平正在被低估。

　　第三，從PB估值來看，目前滬深300指數(shù)成分股PB為2.73倍，略高于標普500、英國富時100和日經(jīng)225的2.46倍、1.90倍和1.52倍，但與香港國企指數(shù)、香港中資指數(shù)和香港恒生指數(shù)的2.39倍、2.83倍和2.07倍已經(jīng)十分接近，更是明顯低于印度NIFTX的3.54倍。

　　第四，A/H溢價指數(shù)已經(jīng)連續(xù)三個月在30%上下徘徊，目前A/H溢價僅為23%，這也是2007年初至今的最低水平，部分公司股票價格甚至出現(xiàn)倒掛現(xiàn)象。

　　第五，從企業(yè)盈利預期來看，今年以來受諸多不利因素影響，企業(yè)盈利一致預期被持續(xù)向下修正，朝陽永續(xù)數(shù)據(jù)顯示，滬深300指數(shù)成分股08年盈利增速由年初的32.3%下調(diào)到最低的20.2%。但截至上周五，共有663家上市公司發(fā)布中報，整體凈利潤同比增長29.41%，結(jié)合中報業(yè)績預告判斷，上市公司中期業(yè)績很可能好于此前市場的悲觀預期。正因為如此，多家機構(gòu)近期重新向上修正了08年企業(yè)盈利預期，目前朝陽永續(xù)滬深300指數(shù)成分股2008年凈利潤增速一致預期為21.2%。在上市公司中報業(yè)績超預期、CPI逐步走低和宏觀調(diào)控重點有所調(diào)整的預期下，下半年企業(yè)盈利狀況可能好轉(zhuǎn)，這將為市場帶來新的支撐因素。

　　最后，對中長期資金的投資來說，風險溢價是一個重要的考慮因素。目前滬深300靜態(tài)PE、動態(tài)PE對應風險溢價分別為1.53%和2.79%，顯示A股市場已經(jīng)具備中長期投資價值。另外，中國10年期國債收益率水平近一個月來在4.45%附近微幅波動，F(xiàn)ed估值模型對應A股估值中樞為22.4倍市盈率。加之近期國內(nèi)通脹水平有所下降，而國際大宗商品價格持續(xù)回落也將降低輸入型通脹壓力的預期，全球性通脹壓力的減輕將使得債券吸引力上升，這些因素有利于Fed估值中樞保持穩(wěn)定甚至向上移動。

　　上市公司質(zhì)量明顯改善

　　過去20年來，中國的股票市場從無到有，從小到大，走完了發(fā)達國家要走上百年的路程，特別是“國九條”的頒布和股權分置改革的實施，為A股市場奠定了長遠發(fā)展的基礎，中國股票市場進入規(guī)范發(fā)展的新階段。

　　為規(guī)范上市公司治理結(jié)構(gòu)，證監(jiān)會制定了《上市公司治理準則》，發(fā)布了《關于開展加強上市公司治理專項活動有關問題的通知》等文件，并在推進上市公司規(guī)范運作監(jiān)管方面，建立了多個部委之間的信息溝通機制，并開發(fā)了“上市公司監(jiān)管系統(tǒng)”，可以實現(xiàn)監(jiān)管信息共享、深化監(jiān)管協(xié)作機制，推動規(guī)范上市公司治理。通過證券監(jiān)管部門持續(xù)有效的努力，上市公司治理結(jié)構(gòu)正在不斷完善。

　　為強化上市公司信息披露管理，證監(jiān)會還發(fā)布了《上市公司信息披露管理辦法》等，對上市公司切實履行信息披露義務，嚴格遵守信息披露規(guī)則，保證信息披露內(nèi)容的真實性、準確性、完整性和及時性，作出嚴密的規(guī)定，這些將進一步提高上市公司信息披露的透明度。

　　宏觀調(diào)控有利于股市穩(wěn)定發(fā)展

　　7月以來，針對國內(nèi)宏觀經(jīng)濟形勢變化，中央高層密集調(diào)研企業(yè)經(jīng)營情況，提出“一保一控”的重大政策。這反映了中央對我國當前宏觀經(jīng)濟的審時度勢，科學決策，必將為我國經(jīng)濟中長期平穩(wěn)較快發(fā)展奠定堅實基礎。

　　為了落實“一保一控”的重大政策，財政政策、貨幣政策等將陸續(xù)有望出臺。從財政政策看，我國實行穩(wěn)健的財政政策，效果很好。2007年財政收入超過5萬億元。今年上半年財政預算收入完成額為34808億元，預算支出完成額為22882億元，財政盈余11926億元，表明我國財政狀況非常穩(wěn)健。今年7月31日，財政部和國稅局出臺相關政策，調(diào)高了部分出口產(chǎn)品尤其是紡織品出口退稅�？梢灶A計，國家還將陸續(xù)出臺結(jié)構(gòu)性的財政政策，落實中央“一保一控”精神。

　　在貨幣政策方面，通過實行適度從緊的貨幣政策，央行連續(xù)5次上調(diào)存款準備金率，法定存款準備金率已經(jīng)達到17.5%的高位，緊縮政策已經(jīng)基本到位，下一步將通過貨幣政策的結(jié)構(gòu)調(diào)整，加大對經(jīng)濟發(fā)展的支持力度。8月4日，人行將全國性商業(yè)銀行和地方性商業(yè)銀行的信貸規(guī)模分別提高了5%和10%，大體將增加2000億元的可貸規(guī)模。下一步，預計央行將保持貨幣政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，增強金融宏觀調(diào)控的預見性、針對性、靈活性，貨幣政策將重點支持災區(qū)、農(nóng)業(yè)、中小企業(yè)以及對促進經(jīng)濟結(jié)構(gòu)優(yōu)化且盈利能力較強的企業(yè)。

　　技術反彈積累日益充分

　　如前所述，2007年10月以來，我國A股的向下調(diào)整已經(jīng)超過60%，部分權重股已經(jīng)跌去80%以上。從技術分析的角度看，我們對1907年、1929年、1980年、2000年的美國股市、80年代末的日本股市以及亞洲金融危機期間的韓國股市等回調(diào)進行了初步樣本統(tǒng)計，發(fā)現(xiàn)股市從最高點回調(diào)的平均幅度為60%左右，持續(xù)時間約2年。在我國經(jīng)濟看好的情況下，有理由相信，當前我國A股的回調(diào)已經(jīng)進入可長期投資的區(qū)域，而且調(diào)整時間會有所縮短。經(jīng)過一段時期低位盤整，A股市場將有望進入長期健康發(fā)展的軌道。對于堅持長期價值理念的投資者來說，目前的市場狀況提供了中長期穩(wěn)步增加權益類資產(chǎn)配置的有利時機。(中國人壽資產(chǎn)管理有限公司)