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　　今年以來A股漲幅已經超過20%，反彈幅度再具全球股市之首。對A股近期的強勢表現(xiàn)，不少分析人士認為，主要是流動性推動主導，但也有分析認為，基本面的因素也有好轉的苗頭，雖然還難斷言經濟已經開始復蘇。一位金融機構人士推薦了這篇高盛關于當前全球經濟的內部討論報告，并指出，在流動性充裕及去庫存化過程結束引發(fā)的生產回升兩因素未改變的背景下，A股這波行情不會很快結束。希望其中的投資邏輯對讀者有所啟發(fā)�！�——編者

　　一份內部討論報告顯示，高盛的宏觀團隊認為全球經濟出現(xiàn)了企穩(wěn)的跡象；美國ISM反彈，歐洲PMI反彈，巴西紙漿出口同比上漲，金屬價格起穩(wěn)，航運BDI指數(shù)暴漲，各國庫存銷售比下降，這些數(shù)據(jù)都暗示經濟最壞的時期可能已經過去。對于全球經濟是否已經出現(xiàn)反轉，高盛宏觀團隊比較謹慎，認為需要更多的數(shù)據(jù)支持。同時表示，即使拐點已經出現(xiàn)，考慮到終端消費不足和未來可能出現(xiàn)的金融和信用風險，近期經濟復蘇的速度不會很快。

　　工業(yè)數(shù)據(jù)出現(xiàn)正面信號

　　高盛全球首席經濟學家Jim O'Neill1月底曾表示，全球工業(yè)出現(xiàn)起穩(wěn)的跡象。上周各國公布了一系列經濟數(shù)據(jù)，美國ISM指數(shù)，歐洲、英國和中國PMI指數(shù)均有所改善。特別是中國工業(yè)生產增長率反彈了15.0%(年化變化率)。其他一些調研數(shù)據(jù)，包括德國Ifo指數(shù)和美國各州調研數(shù)據(jù)也顯示，經濟下降速度最快的時期可能已經過去。市場方面，金屬價格已經起穩(wěn)，航運指數(shù)開始回升。更加重要的是，歐洲、美國、英國公布的分類調研指數(shù)顯示，總指數(shù)反彈的一個重要原因是新增訂單指數(shù)起穩(wěn)，新增訂單指數(shù)是總指數(shù)的一個先行指標，該指數(shù)的起穩(wěn)(甚至反彈)是一個利好信號。

　　此外，庫存調整方面也出現(xiàn)一些利好信號。歐洲調研數(shù)據(jù)顯示，由于新增訂單反彈，存貨銷售比例(存貨量/銷售量)出現(xiàn)反轉。近期公布的美國ISM數(shù)據(jù)顯示，存貨銷售比例也開始起穩(wěn)。如果存貨銷售比例開始下降或者繼續(xù)下降，這表明存貨調整周期接近結束�？偟膩碚f，高盛領先指數(shù)(GLI)和很多調研數(shù)據(jù)均顯示全球經濟可能已經見底，盡管1月份經濟增長同比數(shù)據(jù)進一步下滑，但環(huán)比數(shù)據(jù)有所改善，從12月份的-1.01%反彈至1月份的-0.68%。

　　經濟反轉復蘇證據(jù)仍不足

　　盡管正面信號越來越多，但我們現(xiàn)在并不敢肯定實體經濟已經出現(xiàn)了反轉，主要有以下3個原因：

　　A、一花獨放不是春，百花齊放春滿園

　　工業(yè)數(shù)據(jù)好轉只是單一的月度現(xiàn)象，而且反彈的程度也十分有限。總體來看，全球工業(yè)活動仍處于萎縮的狀態(tài)中(ISM和PMI指數(shù)低于50)，環(huán)比反彈能否持續(xù)需要跟蹤。

　　B、 部分數(shù)據(jù)令人興奮，部分數(shù)據(jù)令人失望

　　并不是所有的數(shù)據(jù)都向好。美國方面，制造業(yè)薪酬水平大幅下降，新增失業(yè)申請也有反彈的跡象，日本工業(yè)生產和貿易數(shù)據(jù)直線下滑，韓國和臺灣近期公布的出口數(shù)據(jù)顯示亞洲地區(qū)的貿易活動并沒有走出低谷。

　　C、最關鍵的是美國、歐洲和日本的需求依然疲軟

　　工業(yè)活動走出低谷的前提條件是終端需求出現(xiàn)好轉，但三大經濟體需求并沒有出現(xiàn)好轉的跡象。我們美國經濟研究團隊預測，在失業(yè)率上升，房地產市場疲軟和資產縮水的背景下，美國消費市場難以回暖。日本方面，數(shù)據(jù)顯示2009年日本消費依然疲軟。歐洲由于缺少足夠的就業(yè)崗位，消費者實際收入下降，消費也難以回升。

　　工業(yè)未來幾個月或現(xiàn)反彈

　　現(xiàn)在很難判斷全球工業(yè)生產是否已經出現(xiàn)了拐點，我們需要等待更多的數(shù)據(jù)。就像我們一直強調的一樣，在當前經濟向下的趨勢中，全球政策制定者應該聯(lián)合起來制定更多的政策帶領經濟走出困境，近期工業(yè)起穩(wěn)的信號并沒有對市場產生重大影響。另一方面，經濟周期遲早會發(fā)生反轉，政府也一直努力帶領經濟復蘇，美國和英國的金融環(huán)境逐漸好轉，中國的金融壓力指數(shù)也出現(xiàn)向好的跡象。上周美國信用市場發(fā)行情況良好，1月份發(fā)行量達到近幾年的新高。

　　如同我們預測的一樣，我們認為全球工業(yè)周期很可能在未來幾個月出現(xiàn)反彈。根據(jù)歷史經驗，經濟周期的拐點通常會出現(xiàn)在股票市場的底點附近。更重要的是，考慮到全球消費現(xiàn)狀，以及未來可能出現(xiàn)的金融和信用風險，我們預計即使出現(xiàn)拐點，經濟恢復的速度也會較慢。經濟增長需要經歷一段時間才能恢復到較快的水平。畢竟，經濟復蘇的速度決定了企業(yè)的盈利水平和企業(yè)基本面。

　　全球去庫存化過程即將結束

　　最新的歐洲調研數(shù)據(jù)顯示歐洲存貨下降的幅度十分驚人，我們預計不久將出現(xiàn)一波短暫的補充庫存周期，而中國可能已經提前進入補充庫存周期，去年12月和1月的中國工業(yè)生產總值數(shù)據(jù)已經環(huán)比小幅上漲，貨幣信貸增長速度也十分迅猛；從現(xiàn)有數(shù)據(jù)看，全球經濟數(shù)據(jù)(除中國外的)并不理想，但隨著全球生產活動大規(guī)模減少，即使需求繼續(xù)下滑，只要需求下降的速度慢于生產減產的速度，去庫存就很可能結束，我們可能在不久的將來會看到在全球需求依然疲軟的背景下生產活動逆勢回升的景象。