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　　自2009年下半年以來(lái)，“復(fù)蘇”是一個(gè)在國(guó)內(nèi)外使用頻率都非常高的詞匯。進(jìn)入2010年一季度，國(guó)內(nèi)有不少人甚至開始討論經(jīng)濟(jì)是否“過(guò)熱”。2008年下半年和2009年，各國(guó)政府和央行以史無(wú)前例的規(guī)模刺激經(jīng)濟(jì)，較快地取得了某些預(yù)想的效果，這讓很多人相信政府是可以搞定一切的。

　　但是，我個(gè)人一直堅(jiān)信，通過(guò)財(cái)政和貨幣政策極度刺激經(jīng)濟(jì)，只可能改變經(jīng)濟(jì)危機(jī)的節(jié)奏，不可能真正地消除危機(jī)。政府和央行極度刺激所產(chǎn)生的某些“效果”，在本質(zhì)上不是“復(fù)蘇”，只是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)在時(shí)間和空間上的騰挪。因此，在2009年三季度和四季度，在人們普遍看好和憧憬2010年的時(shí)候，我預(yù)想的是2010年股市和經(jīng)濟(jì)都將“二次探底”。

　　在上月舉行的一次討論會(huì)上，我表達(dá)了這么一個(gè)觀點(diǎn)：今年的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和股市，在某種程度上是2008年的重演。在此，我不僅想重申這個(gè)觀點(diǎn)，而且想指出，全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)在某些層面上比2008年更復(fù)雜、更棘手。

　　　發(fā)達(dá)國(guó)家財(cái)政危機(jī)將導(dǎo)致世界經(jīng)濟(jì)“二次探底”

　　一批發(fā)達(dá)國(guó)家的財(cái)政危機(jī)必將導(dǎo)致世界經(jīng)濟(jì)“二次探底”。

　　除了歐元區(qū)那幾個(gè)國(guó)家之外，英國(guó)和日本政府的財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)也非常高。不論有無(wú)外部援助，他們都只能壓縮政府支出、增加稅收。即使希臘等國(guó)賴賬，自己替自己免除過(guò)去累積的債務(wù)，但當(dāng)下和未來(lái)的財(cái)政赤字問(wèn)題還是要解決。在政府壓縮支出、增加稅收的情況下，企業(yè)必然削減資本性支出，百姓必然減少消費(fèi)支出。因此，高債務(wù)國(guó)的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)必然再度惡化。而這會(huì)通過(guò)貿(mào)易渠道，導(dǎo)致其他國(guó)家出口下降，影響全球經(jīng)濟(jì)。

　　全球股市也面臨著“二次探底”的壓力。

　　政府削減支出、增加稅收，以及由此引起的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)再度惡化，必然導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)的不良資產(chǎn)再度上升，企業(yè)盈利再度下滑。從各國(guó)股市的技術(shù)形態(tài)看，“二次探底”的勢(shì)頭如同“即將破殼的小雞”。

　　不應(yīng)奢望歐盟7500億歐元的救助方案能解決多少問(wèn)題。

　　這個(gè)救助方案，頂多只能暫時(shí)緩解希臘等國(guó)的政府財(cái)政危機(jī)，本質(zhì)層面的問(wèn)題不僅解決不了，反倒變得更加嚴(yán)重。該方案實(shí)際上是把希臘的財(cái)政危機(jī)轉(zhuǎn)移給了歐元和國(guó)際貨幣體系，必然導(dǎo)致歐元制度推倒重來(lái)或解體的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步上升。正因?yàn)槿绱�，金融市�?chǎng)以更加劇烈的動(dòng)蕩對(duì)該方案做出了回應(yīng)。

　　該救助方案也存在流產(chǎn)的可能。IMF是否認(rèn)賬、希臘是否履行削減赤字的承諾，都存在變數(shù)。另外，對(duì)希臘的救助，很可能在歐元區(qū)產(chǎn)生“會(huì)哭的孩子有奶吃”的示范效應(yīng)；歐元區(qū)另外幾個(gè)主權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)極高的國(guó)家有可能主動(dòng)引爆風(fēng)險(xiǎn)以搶先獲得救助。

　　美國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)顯露出再度惡化的苗頭。

　　隨著刺激政策的“興奮劑效能”逐漸減弱，美國(guó)經(jīng)濟(jì)“二次探底”的苗頭已經(jīng)顯現(xiàn)。前幾個(gè)月美國(guó)失業(yè)問(wèn)題的輕度緩解，主要是因?yàn)槊绹?guó)政府增加了臨時(shí)雇員的數(shù)量，并非因?yàn)槠髽I(yè)增加雇傭量。最新數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)經(jīng)濟(jì)先行指數(shù)掉頭向下，這是一個(gè)比較危險(xiǎn)的信號(hào)。日本、英國(guó)和歐元區(qū)一批國(guó)家的政府財(cái)政危機(jī)已導(dǎo)致美元匯率顯著上升，這對(duì)美國(guó)政府發(fā)行債務(wù)彌補(bǔ)其不斷膨脹的赤字有幫助，但卻增加了美國(guó)經(jīng)濟(jì)再次下滑的壓力。

　　值得注意的是，美國(guó)很多州政府的財(cái)政困難非常嚴(yán)重，也很難解決。這是影響美國(guó)經(jīng)濟(jì)和世界經(jīng)濟(jì)的一堆定時(shí)炸彈。美國(guó)聯(lián)邦政府可以向全球兜售債券，也可以直接向美聯(lián)儲(chǔ)借錢，但州政府沒(méi)有這么自由。聯(lián)邦對(duì)州的援助通道僅限于法定的轉(zhuǎn)移支付，不存在靈活的救助通道。聯(lián)邦政府如果想為陷入困境的州財(cái)政提供靈活的救助，必須修改現(xiàn)有的財(cái)政法律。

　　　發(fā)達(dá)國(guó)家財(cái)政危機(jī)將是長(zhǎng)期頑癥

　　一批發(fā)達(dá)國(guó)家政府財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)或財(cái)政危機(jī)，將是很難治愈的長(zhǎng)期頑癥。

　　政府財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)的最終化解，實(shí)際上只有一條出路：即政府財(cái)政形成持續(xù)的、大規(guī)模的盈余，并且以盈余償還所欠的債務(wù)，從而使債務(wù)余額逐漸下降。但是，在可預(yù)見的將來(lái)，對(duì)于日本、英國(guó)、西班牙、葡萄牙、希臘等國(guó)家來(lái)說(shuō)，持續(xù)的、較大規(guī)模的財(cái)政盈余，是一個(gè)無(wú)法實(shí)現(xiàn)的美夢(mèng)。很難有哪個(gè)國(guó)家的政府能順利地、較大規(guī)模地壓縮財(cái)政赤字，來(lái)自公眾的阻力幾乎無(wú)法克服。

　　二戰(zhàn)后，西方發(fā)達(dá)國(guó)家大多建立了高福利制度，如果不顛覆這種制度，大規(guī)模削減赤字就無(wú)法實(shí)現(xiàn)。但顛覆這種制度所引起的陣痛，是西方政治家們所不敢想象的。事實(shí)上，也沒(méi)有哪個(gè)政黨、總統(tǒng)或首相，敢于觸動(dòng)半個(gè)多世紀(jì)以來(lái)民眾在高福利制度中獲得的既得利益。

　　想依靠經(jīng)濟(jì)和稅收的高速增長(zhǎng)來(lái)解決債務(wù)問(wèn)題，那當(dāng)然再好不過(guò)，可發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)的動(dòng)力來(lái)源和產(chǎn)業(yè)依托在哪里呢？只能靠又一輪轟轟烈烈并且由他們主宰的產(chǎn)業(yè)革命。但至少在目前，這輪革命的曙光尚未顯現(xiàn)。

　　從中長(zhǎng)期角度看，政府財(cái)政危機(jī)最終的解決，必然也只能轉(zhuǎn)嫁給企業(yè)、居民和金融機(jī)構(gòu)。

　　發(fā)達(dá)國(guó)家今天的財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)，在根源上是過(guò)去60年來(lái)的高福利制度和一輪又一輪凱恩斯主義財(cái)政政策積累下來(lái)的，也是產(chǎn)業(yè)真空化的必然結(jié)果。而2008~2009年，美歐的金融風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給了政府，加重了今天的財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)。但是，政府的財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)該向哪里轉(zhuǎn)移呢？最終只能以各種形式重新轉(zhuǎn)嫁給金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)和百姓。這種轉(zhuǎn)嫁過(guò)程將長(zhǎng)期壓制居民消費(fèi)、企業(yè)投資和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，也將長(zhǎng)期壓制企業(yè)盈利和股市估值水平。

　　筆者以為，與此前不久發(fā)生的世界經(jīng)濟(jì)危機(jī)的第一輪沖擊波相比，第二輪沖擊波未必那么驚心動(dòng)魄，但殺傷力未必小。

　　面對(duì)第二輪沖擊波，各國(guó)政府所能實(shí)施的刺激性政策，在力度上將大不如前。如今，一大批國(guó)家的政府財(cái)政處于危機(jī)乃至崩潰的邊緣。在這種情況下，重演上一輪驚天動(dòng)地的刺激性財(cái)政政策已經(jīng)基本上不可能。究竟該怎么辦？答案實(shí)在難尋。

　　　中國(guó)經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)的隱憂

　　再看中國(guó)。中國(guó)經(jīng)濟(jì)和銀行體系今天的問(wèn)題正在不斷加重。

　　經(jīng)過(guò)2009年的“投資大躍進(jìn)”和“信貸大躍進(jìn)”，中國(guó)產(chǎn)能過(guò)剩的問(wèn)題已經(jīng)很嚴(yán)重；銀行體系不良貸款的隱憂也遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)2008年。

　　到目前為止，地方融資平臺(tái)的貸款余額已經(jīng)超過(guò)8萬(wàn)億元，加上只能繼續(xù)延續(xù)的貸款，到今年底余額可能超過(guò)9萬(wàn)億元，到明年底可能超過(guò)11萬(wàn)億元。相關(guān)投資項(xiàng)目中，有很大一部分屬于本來(lái)不該上的項(xiàng)目，依靠這些項(xiàng)目的未來(lái)收益償還貸款在相當(dāng)程度上不可靠。筆者以為，地方融資平臺(tái)大多資本虛空，銀行體系向其投放的貸款，潛在凈損失率不會(huì)很小。