進(jìn)入11月，債券二級市場收益率上行步伐明顯加快。然而與此同時(shí)，貨幣市場利率卻不為所動，部分品種甚至步步走低。分析人士表示，在緊縮預(yù)期之下，債券市場不僅要面對流動性的總量收縮，還要面對金融市場內(nèi)部的資金分流。貨幣市場利率低企，并不能掩蓋債券市場流動性惡化的趨勢。目前來看，通脹壓力有增無減，資金對利率風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避意愿強(qiáng)烈，債券后市調(diào)整仍將延續(xù)。

　　債券收益率加速上行

　　步入11月，二級市場收益率上行步伐加快，一級市場對新債的承接力度則愈加疲弱，債券市場開始呈現(xiàn)出一二級市場輪番下跌的局面。

　　中債估值數(shù)據(jù)顯示，11月首周債券市場收益率基本全面上行，整體漲幅與前一周相比明顯擴(kuò)大，而中長端利率顯著上調(diào)導(dǎo)致的收益率曲線陡峭化上移特征較為明顯。截至上周五(5日)，銀行間3年期央票收益率已升至3.13%，一周上漲約19BP；10年期國債收益率則一舉突破3.7%的壓力位升至3.85%，單周升幅超過16BP。作為債券市場的標(biāo)桿品種，3年央票與10年國債收益率加速上行，成為債券市場恐慌性下跌的一個(gè)縮影。

　　在空頭思維的主導(dǎo)下，謹(jǐn)慎預(yù)期對機(jī)構(gòu)配債需求的侵蝕也愈加明顯。近期，一級市場新發(fā)基準(zhǔn)債利率繼續(xù)大幅上調(diào)，招標(biāo)倍率維持在年內(nèi)偏低位置，而且短期或浮息等傳統(tǒng)避險(xiǎn)品種的資金承接意愿也出現(xiàn)下滑的勢頭。在此局面下，一級市場對二級市場拖累有所顯現(xiàn)，而二級市場的調(diào)整又反過來繼續(xù)影響新債定位，債券市場開始呈現(xiàn)出一二級市場輪番下跌的局面。

　　通脹壓頂 資金棄債

　　值得關(guān)注的是，在債市收益率集體上浮的同時(shí)，近期貨幣市場卻是一片風(fēng)平浪靜，甚至于指標(biāo)性品種7天回購利率反而一路走低。本周一(8日)，銀行間質(zhì)押式回購利率R007加權(quán)報(bào)1.63%，比加息前一日(10月19日)還低30BP左右。

　　如果說貨幣市場中樞平緩下移意味著銀行體系的資金面依然十分充裕，那么，為何近期債券市場走勢與上半年的資金牛市大相徑庭？

　　安信證券認(rèn)為，貨幣市場資產(chǎn)利率的波動固然反映了銀行資金面的變化，但同時(shí)也體現(xiàn)了機(jī)構(gòu)資產(chǎn)配置的意志。該機(jī)構(gòu)指出，在通脹預(yù)期上升的背景下，與債券資產(chǎn)相比，貨幣市場資產(chǎn)將展現(xiàn)出調(diào)整幅度偏小，甚至出現(xiàn)相反調(diào)整的趨勢。即，當(dāng)前債券收益率上行與資金利率低位徘徊并存的局面，不過是機(jī)構(gòu)短久期操作思路下摒棄期限債券產(chǎn)品選擇貨幣市場產(chǎn)品的結(jié)果而已。

　　同時(shí)，也有分析人士試圖從流動性分層理論的角度對這一現(xiàn)象進(jìn)行解釋。類似的觀點(diǎn)認(rèn)為，流動性可以從層次上區(qū)別為經(jīng)濟(jì)流動性、貨幣流動性以及市場流動性。雖然目前貨幣市場指標(biāo)反映的貨幣流動性依然較為充裕，但貨幣流動性在向市場流動性的轉(zhuǎn)化過程中并不順暢，特別是在金融市場內(nèi)部，由于銀行信貸投放意愿增強(qiáng)，同時(shí)股票商品等風(fēng)險(xiǎn)市場對跨市場交易資金的吸引力大增，債券市場流動性有惡化的趨勢。

　　總體來看，目前債券市場流動性狀況并不十分樂觀，更何況經(jīng)濟(jì)面的不斷向好以及通脹預(yù)期的持續(xù)強(qiáng)化已經(jīng)成為當(dāng)前債券市場的主導(dǎo)因素。有市場人士指出，在10月份數(shù)據(jù)公布前，市場緊縮預(yù)期料將維持在高壓狀態(tài)，因此短期內(nèi)債市難以直接組織反彈行情。(記者 張勤峰)