7月初以來，股指期貨跟隨現(xiàn)貨指數(shù)持續(xù)大幅反彈，上證綜指累計反彈9.81%，滬深300指數(shù)累計反彈11.73%，期指主力8月合約累計反彈11.54%。不到一個月10%左右的反彈，一方面是受超跌反彈的推動，另一方面則是受經(jīng)濟(jì)增速放緩所帶來的政策放松預(yù)期的支撐。在現(xiàn)貨指數(shù)探底反彈的過程中，期指也在升水與貼水之間反復(fù)波動。近幾日隨著指數(shù)漲幅的擴(kuò)大，期指有重新回歸升水的趨勢。而升貼水的這種走勢預(yù)示著市場已經(jīng)基本探明底部，這一點(diǎn)可以從海外市場的走勢得到驗(yàn)證。對于后市，我們認(rèn)為期指仍將延續(xù)反彈趨勢，不過在缺乏實(shí)質(zhì)性利好支撐的情況下，市場繼續(xù)走高所面臨的獲利平倉盤及前期套牢盤的壓力將會逐漸增加，預(yù)計后市由單邊上行演變成震蕩盤升的可能性較大。

　　政策放松預(yù)期

　　助推市場超跌反彈

　　從統(tǒng)計局公布的上半年經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看，經(jīng)濟(jì)增速放緩正在由預(yù)期變成事實(shí)。其中工業(yè)增加值、城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增速均出現(xiàn)了較大幅度的下滑，房地產(chǎn)開發(fā)投資增速也出現(xiàn)了回調(diào)的跡象，結(jié)合前期公布的PMI數(shù)據(jù)，經(jīng)濟(jì)增速下滑正在各個層面得到體現(xiàn)。而經(jīng)濟(jì)增速下滑，首先肯定會帶來企業(yè)盈利能力的下降，并帶來市場整體估值的回落，從而造成指數(shù)的下跌。不過這些負(fù)面影響在前期市場走勢中已經(jīng)得到體現(xiàn)，而且市場前期對其反應(yīng)過激也是推動本輪超跌反彈行情的主要原因。

　　同時，政策放松預(yù)期也逐漸彌漫市場。眾所周知，經(jīng)濟(jì)增速下滑過快會引發(fā)管理層對經(jīng)濟(jì)二次探底的擔(dān)憂，目前管理層多次關(guān)于維穩(wěn)的表態(tài)，一定程度上給投資者傳遞了政策放松的預(yù)期。這一點(diǎn)或許可以從房地產(chǎn)調(diào)控政策出現(xiàn)松動跡象看出端倪，住建部關(guān)于保障房建設(shè)將如期完成的表態(tài)對市場反彈也有著積極的意義，這也是地產(chǎn)板塊引領(lǐng)近期反彈的主要原因。另外，政策放松的預(yù)期還來自于通脹的回落，6月我國CPI同比增長2.9%，較5月回落0.2個百分點(diǎn)，通脹提前回落緩解市場對于加息的擔(dān)憂。盡管7月份CPI可能會有反復(fù)，但全年通脹逐步回落的趨勢較為明確，在經(jīng)濟(jì)增速放緩的前提下，中短期內(nèi)加息的可能性將變得微乎其微。

　　貼水轉(zhuǎn)升水

　　預(yù)示期指基本探明底部

　　由于滬深300股指期貨推出時間不長，我們通過分析海外成熟股指期貨市場走勢，試圖去揭示升貼水的一些運(yùn)行規(guī)律。

　　首先，股指期貨貼水是成熟市場的常態(tài)。通過對美國、日本、韓國、臺灣、香港等股指期貨市場的分析，我們發(fā)現(xiàn)市場成熟之后期指相對較長的時間處于貼水狀態(tài)，因此投資者對滬深300股指期貨出現(xiàn)貼水不必過于擔(dān)憂，這恰恰是成熟市場的常態(tài)。根據(jù)更接近A股的臺灣、香港市場的經(jīng)驗(yàn)，后期滬深300股指期貨貼水時間相對會較長。

　　其次，期指升貼水和市場處于上漲或下跌階段沒有本質(zhì)的關(guān)系。通過分階段的數(shù)據(jù)統(tǒng)計，我們發(fā)現(xiàn)并非市場處于上漲階段便容易形成升水，而下跌階段容易形成貼水的情形，這兩者并沒有本質(zhì)關(guān)系，這可能與常規(guī)認(rèn)識存在一定的偏差。

　　最后，期指升貼水和市場處于波峰或者波谷存在較大的關(guān)系。通過對前述幾個國家股指期貨波峰、波谷前后一個月的升貼水?dāng)?shù)據(jù)統(tǒng)計，我們發(fā)現(xiàn)當(dāng)市場處于波峰時，期指絕大多數(shù)時間處于升水狀態(tài)；而當(dāng)市場處于波谷時，期指絕大多數(shù)時間處于貼水狀態(tài)。之所以出現(xiàn)這樣的情況，主要還是與投資者在漲勢接近尾聲時盲目樂觀以及跌勢接近尾聲時盲目悲觀存在較大關(guān)系。

　　從目前滬深300股指期貨的走勢來看，近期期指也出現(xiàn)了持續(xù)的貼水，而市場也在貼水中持續(xù)走高，這一點(diǎn)和海外市場處于波谷時的表現(xiàn)一致。因此我們雖然不能判斷指數(shù)反彈的高度以及持續(xù)性，但可以判斷市場已經(jīng)基本探明底部。

　　震蕩盤升或是主基調(diào)

　　隨著市場反彈幅度的擴(kuò)大，指數(shù)繼續(xù)上行的壓力也在不斷增加。這樣的壓力既來自于獲利平倉盤的逐漸積累，也來自于前期密集成交區(qū)的解套壓力。而更深層次的原因則是指數(shù)反彈幅度過大所帶來的市場面與基本面的脫節(jié)。目前市場仍是反彈而非反轉(zhuǎn)，經(jīng)濟(jì)增速回落既帶來了政策放松的預(yù)期，也將在較長時間內(nèi)影響企業(yè)的盈利能力；而在缺乏實(shí)質(zhì)性利好的情況下，市場普漲局面難以維持。

　　在“保增長、調(diào)結(jié)構(gòu)”的背景下，地產(chǎn)、金融、煤炭、鋼鐵、有色等權(quán)重板塊的持續(xù)性行情將面臨考驗(yàn)，而以新興產(chǎn)業(yè)為主的中小盤股或許會有相對較好的表現(xiàn)，后市總體表現(xiàn)出震蕩盤升的可能性會較大。需要注意的是，階段性的回調(diào)風(fēng)險也在逐漸積累。　　□安信期貨 何建輝